Commentaire mensuel – Équipe des placements à revenu fixe Mackenzie

Rédigé par l’équipe des placements à revenu fixe Mackenzie

Positionnements clés

• Les taux des bons du Trésor américain sont demeurés sur leur voie baissière, soutenus par une baisse des données sur l’inflation, conformément aux attentes, ainsi que par l’assouplissement des conditions du travail contribuant à une perspective d’atterrissage en douceur désinflationniste.
• Les obligations ont connu une importante demande en termes de duration dans la foulée de la réunion de décembre du FOMC laquelle a révélé de manière inattendue un changement d’orientation prévisionnelle laissant entendre une tendance vers une normalisation des taux plutôt que le maintien d’un régime de taux « plus élevés pendant plus longtemps ».
• L’inflation au Canada s’avère légèrement plus persistante, mais le marché de l’emploi et la consommation se sont dégradés plus rapidement. Néanmoins, nous sommes d’avis qu’il est peu probable que la Banque du Canada s’éloigne trop du cycle d’assouplissement de la Fed.
• Nous continuons de déceler de la valeur dans les obligations de sociétés de catégorie investissement à duration moyenne et dans des marchés émergents choisis (Brésil, Mexique), alors que nous avons réduit notre position acheteur dans des TIPS en faveur de titres nominaux.

Suivi des banques centrales

La Réserve fédérale américaine (Fed)

Ce mois-ci, le tournant majeur a été la réunion de décembre du FOMC à l’issue de laquelle le Comité a maintenu le taux directeur, mais a de manière inattendue indiqué un changement dans l’orientation prévisionnelle, laissant entendre une tendance vers une normalisation des taux, plutôt que le maintien du régime de taux « plus élevés pendant plus longtemps ». Le changement a eu lieu parallèlement à la mesure de l’inflation préférée de la Fed - DPC de base annualisées sur six mois de 1,9 %, sous la cible de 2,0 $ que la Fed tente d’atteindre. Alors que le marché de l’emploi américain demeure robuste avec un taux de chômage de 3,8 %, nous sommes d’avis que des fissures commencent à apparaître sous la surface en ce qui a trait à la création d’emplois privés, le taux de démissions et le taux d’embauches.

La Banque du Canada (BdC)

Le Canada a le problème inverse par rapport aux É.-U. avec une inflation légèrement plus persistante, mais le marché de l’emploi et la consommation se sont dégradés plus rapidement. Nous étions quand même d’avis pendant les hausses que la Banque maintiendrait les taux directeurs dans une fourchette de 50 pdb de ceux de la Fed, et rendus à ce point du cycle, nous ne croyons pas que cela changera pendant les baisses. Ce qui pourrait nous surprendre est une implosion du marché de l’habitation devenant hors de contrôle. Nous croyons que la réunion d’avril de la BdC est en voie d’aboutir à une possible réduction des taux, sa première du cycle, alors que la Fed hésite entre mars ou mai.

La Banque centrale européenne (BCE)

Les défis économiques de la zone euro sont toujours présents, l’inflation s’avérant plus persistante, en partie stimulée par les pressions exercées sur les salaires. L’inflation globale de la zone euro s’est accélérée à 2,9 % sur 12 mois en décembre, comme il était attendu, depuis 2,4 % en novembre, en raison des effets de base de l’énergie, alors que l’inflation de base a chuté à 3,4 % sur 12 mois depuis 3,6 %. Plus important encore, l’élan sous-jacent de l’inflation a continué à s’affaiblir, avec une inflation de base annualisée désaisonnalisée sur 3 mois de beaucoup inférieure à 2 %. La BCE a reconnu le ralentissement important de l’inflation de base, avec une orientation prévisionnelle moins ferme.

La Banque du Japon (BdJ)

La BdJ n’a pas modifié sa position distincte, conservant sa politique monétaire ultra-accommodante et, sans surprise, a maintenu sa politique de taux d’intérêt négatif. Une demande croissante en termes de duration à l’échelle mondiale fera en sorte qu’il sera difficile pour les taux des obligations du gouvernement du Japon d’afficher des gains importants au cours des mois à venir, et avec la ronde de négociations salariales « Shunto » du Japon devant avoir lieu plus tard au 1T, la BdJ semble maintenant en position de rester sur la touche jusqu’à au moins la prochaine année budgétaire, s’ouvrant en avril 2024.

Marchés émergents (MÉ)

Les taux des obligations de MÉ en monnaie locale ont continué de bien se comporter, propulsés par l’affaiblissement du dollar américain, des taux américains moins élevés et une appétence pour le risque. Nous continuons de favoriser les pays exportateurs de produits de base en Amérique latine et nous nous attendons à ce qu’ils continuent d’afficher une performance supérieure, bien que l’instabilité politique reste un facteur de risque important, l’année 2024 étant une année politique majeure avec des élections partout dans le monde. La distinction entre les importateurs et les exportateurs de produits de base est devenue plus prononcée, laissant entendre une divergence possible au sein des résultats.

Duration et positionnement sur la courbe

Nous continuons d’utiliser une approche tactique envers la duration, favorisant surtout l’extrémité à court terme et le centre de la courbe en Amérique du Nord. Nous apprécions la duration dans des régions ou les taux réels sont plus élevés et/ou où les taux directeurs ont probablement atteint leur sommet, comme en Amérique latine, tout en sous-pondérant les régions où d’autres interventions politiques seront nécessaires. Nous avons légèrement augmenté la duration en réduisant des positions vendeurs à l’extrémité à long terme de la courbe américaine, reflétant une perspective équilibrée en termes de ratio risque-rendement. Dans des régions comme le Japon, où la normalisation de la politique monétaire est nécessaire, mais décalée, nous maintenons une position de duration courte.

Obligations de sociétés de catégorie investissement

Les obligations de sociétés de grande qualité continuent de bien performer alors que les taux ont reculé et que la duration a dégagé un rendement supérieur en raison d’une inflation moins forte et de l’intensification des attentes envers des baisses de taux. Nous sommes d’avis que les obligations de catégorie investissement affichent toujours des paramètres de crédit robustes en dépit d’écarts légèrement plus serrés. Du point de vue du rendement total, les obligations de sociétés à court terme présentent une proposition de valeur convaincante, particulièrement dans un contexte de taux en baisse.

Obligations à rendement élevé

Les obligations à rendement élevé ont affiché un rendement de +3,63 % pendant le mois de décembre, parallèlement à un gain de 4,5 % pour le S&P 500 alors que les marchés ont tenu compte d’un assouplissement plus précoce et plus vigoureux en 2024. L’indice des obligations à rendement élevé a dégagé des gains totalisant 13,51 % en 2023, les obligations notées CCC surpassant celles notées B et BB. Il s’agit des gains les plus importants pour les obligations à rendement élevé depuis le gain de 14,1 % de 2019. Du point de vue des écarts, les niveaux actuels offrent une protection limitée, mais probablement appropriée par rapport aux obligations du Trésor dans un scénario d’atterrissage en douceur en dépit du resserrement que nous avons constaté en 2023. Nous accordons notre préférence envers le spectre de plus grande qualité du marché des titres à rendement élevé et nous sommes positionnés en conséquence avec une pondération à la hausse de la catégorie des titres notés BB sur 12 mois.

Prêts à effet de levier

Les prêts à effet de levier américains ont clôturé l’année 2023 sur une note positive, alors que l’opinion selon laquelle la Fed en avait terminé avec les hausses de taux et qu’un atterrissage économique en douceur pourrait effectivement avoir lieu s’est traduite par le déclenchement d’une reprise sur les marchés des actifs risqués. L’indice des prêts à effet de levier a conclu une année exceptionnellement robuste avec des gains de 1,65 % en décembre et de 13,3 % en 2023, sa performance annuelle la plus élevée depuis la Grande crise financière et le deuxième rendement en importance de l’histoire, alors que les gains ont été principalement stimulés par des coupons plus élevés. Seulement un des 74 sous-secteurs de l’indice de référence a accusé un rendement négatif en décembre, alors que les prêts notés CCC ont surpassé les prêts à notation plus élevée.

Observations sur les obligations

Titres de catégorie investissement — Rendement supérieur de la duration

Les obligations de sociétés de catégorie investissement ont clôturé l’année sur une note robuste s’étant traduite par un rendement de 8,4 % pour l’année. Après une performance moyenne pendant la plus grande partie de l’année, les obligations de sociétés de catégorie investissement se sont fortement redressées en novembre et en décembre avec des gains de respectivement 5,6 % et 4,1 %, en grande partie en raison de la variation marquée des bons du Trésor. Le « revirement » attendu de la Fed s’est traduit par l’appréciation des obligations de sociétés de catégorie investissement tant en raison de la relation inverse avec la chute des taux que de l’amélioration de l’humeur envers le risque ayant donné lieu à des écarts plus serrés et à un rendement robuste au sein de la gamme complète des notations. À l’avenir, notre conviction envers l’univers des titres de catégorie investissement demeure forte en raison 1) d’une convexité élevée offrant une valeur attendue positive en l’absence d’une « cible » quant à la direction des taux d’intérêt, 2) d’un fort potentiel d’appréciation du prix, et 3) d’un risque de crédit moins élevé au sein du crédit de plus grande qualité.

Obligations à rendement élevé – QBRCN

Québecor est la quatrième société de télécommunication au Canada en importance et l’un des émetteurs canadiens de titre à rendement élevé les plus importants. Alors que ses activités de téléphonie mobile et filaire ont historiquement été concentrées au Québec, en 2023, elle a clôturé son acquisition de Freedom Mobile, lui octroyant une présence dans la partie anglophone du Canada. Cette acquisition a été réalisée à un prix attrayant et lui a conféré un nouveau vecteur complémentaire de croissance. Elle a également fait en sorte qu’elle devienne active dans la plus récente vente aux enchères du spectre au Canada, laquelle a causé une surprise positive avec des dépenses beaucoup plus disciplinées que ce à quoi les marchés s’attendaient. Cela a permis d’assurer que l’endettement de Québecor demeurera sous contrôle et que son cheminement vers le désendettement prendrait bientôt fin. Cela a confirmé le statut d’étoile montante de Québecor et le rehaussement très attendu vers la catégorie investissement. Par conséquent, ses écarts obligataires ont réagi de manière positive et le rendement a été supérieur à la clôture de 2023. Nous continuons de déceler un important potentiel de compression des écarts par rapport à ses pairs de catégorie investissement et maintenons une importante position dans des obligations de Québecor.

ESG – Obligation verte du gouvernement de la Nouvelle-Zélande

Les placements de l’équipe en Nouvelle-Zélande ont surpassé la plupart des autres marchés de titres à revenu fixe en décembre et ont été des contributeurs notables au rendement dans une gamme de mandats mondiaux et durables. Alors que les taux d’intérêt ont reculé à l’échelle mondiale, la Nouvelle-Zélande a connu le resserrement de sa courbe le plus important tout en tirant parti des rendements initiaux plus élevés du pays. Alors que la variation des données économiques a semblé donner lieu à des occasions en Nouvelle-Zélande, l’équipe a de manière tactique rehaussé l’exposition à ce pays depuis le 4T de 2022. Depuis la participation à l’émission inaugurale d’obligations vertes, les écarts se sont resserrés jusqu’à égaler les obligations gouvernementales de marchés développés, affichant de la résilience pendant la conclusion attendue du cycle de resserrement par la Banque de réserve de la Nouvelle-Zélande.

Alors que l’équipe maintient une approche mondiale envers l’investissement durable, nous sommes toujours d’avis que des occasions uniques de réalisation de rendements sur les placements et d’impact environnemental seront décelées au moyen d’une perspective mondiale à l’égard d’occasions de financement novateur.

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